“渐进版”注册制推迟明年年中

　　适逢牛市“风口”，注册制步子似乎也越来越快。在机构人士看来，近期A场出现一波“中等级别”为注册制加速提供了基础。按照证监会的工作安排，注册制改革方案初稿已征求部分保荐机构、专家学者及“股票发行注册制改革工作组”成员单位意见，并已于11月底上报国务院。

　　受制于IPO“堰塞湖”，业内担忧注册制会“打折”。国泰君安分析师即称，我们所担心的，管理层也会考虑，注册制的推进一定是渐进的。方正证券首席策略分析师郭艳红则称，预计方案不会打折，因为加快改革已经成为共识，包括利率市场化、存款制度、人民币化等金融各领域的改革都在加快。

　　最早需等半年

　　在国务院、证监会高层连续表态之后，股票发行注册制的脚步越来越近。

　　由于现行《证券法》第二章规定，“公开发行证券，必须符合法律、行政法规规定的条件，并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准；未经依法核准，任何单位和个人不得公开发行证券”。所以，注册制的真正实施必须以修法为前提。

　　自去年12月起草小组成立，《证券法》修订正式启动已经快一年时间。其间证监会就形成关于证券法修改的多项意见，并向全国人大委证券法修改起草组进行汇报。按照证监会主席肖钢此前的说法，全国人大已经将《证券法》的修改列入了立法规划的第一类项目，也就是条件比较成熟、本届人大需要完成的项目。

　　有机构人士预计，证券法的修改完成时间是2015 年6 月，所以注册制最快推出的时间应该在明年年中。

　　中金公司分析师王汉锋认为，股票注册制发行推进步伐可能加快。理由是，当前不能将所有的融资压力都集中在，股权融资的加速就成了必然的选择，在这样的背景下加快注册制的推进似乎也是一种无奈的选择。

　　“但是从今年以来体制改革来看，最终注册制是纯粹的注册制，还是有一定水分的注册制，确实还面临较大的不确定性。”王汉锋称。

　　“渐进版”注册制

　　截至11月27日，证监会受理首发企业636家，其中已过会32家，尚未过会604家。未过会企业中正常待审企业579家，中止审查企业25家。

　　目前注册制推出时间表已经比较明朗，但是最终推出的注册制是什么版本，对市场人士而言而是个未知数。

　　申银万国分析师认为，新股发行“堰塞湖”和社会融资的“两难”背景下，不可能一步跨越到纯粹的注册制。而且，尽管证监会明确2015 年将出台注册制改革方案，但未来更可能走一条核准制和注册制相结合的“中间型”发展道路。

　　国泰君安分析师也持较保守观点。一方面，认为注册制会在2015年逐步推出，不会整个市场全面推行，更大的可能是进行分层，形成新的推行注册制；另一方面，认为注册制的推行会进行试点，预计2015年新股发行频率为180～240 家。

　　做出上述保守判断的依据，是对监管层监管规律的预期。“我们对证监会做的历次改革与发行暂停做了研究，认为证监会在新股发行方面追求的目标排序是：抑制 ‘三高’，确保公平，追求效率。”国泰君安分析师白晓兰判断，证监会需要确保证券市场的稳定，以及民众情绪的稳定，所以一定不会使得对证券市场造成太大的冲击。

　　注册制实施之后，上市并非零门槛。郭艳红认为，注册制作为成熟资本市场的发行上市制度之一，其本质就是市场化。在实现资本市场发行融资与投资判断自由对接方面，优于核准制。未来实施注册制后，上市依然有门槛，且需要进行实质性审核。无论是注册制成熟的美国，还是香港市场，上市依然有很高的门槛。

　　“上市作为一种融资手段或财富兑现方式，本身就是一个高大上的复杂活动。”郭艳红称，这正是为了保证信息披露的真实和完整。

　　白晓兰亦认为，对拟上市公司进行审核不管在多么成熟的资本市场都是必需的，所以在中国更是必要。一种比较可能的模式是，证监会履行的是形式审核，而交易所则进行实质审核。